Teladoc(NYSE:TDOC)此前在2015年1月以350万美元现金和100万美元期票收购了BetterHelp。这笔交易一直是该公司的可取之处，看看定价过高的Livongo 185亿美元的交易结果。后者导致该公司在2002年第一季度和第二季度分别进行了价值66亿美元和30亿美元的资产减记，导致企业价值自那以来大幅下降了51.6%。这是很正常的，因为Livongo在2020年8月完成交易之前的12个月里，收入为3.729亿美元，GAAP净亏损为5179万美元，GAAP净利润率为-16.5%，没有盈利。相比之下，BetterHelp已被证明是王牌，TDOC报告称，该心理健康产品在2022财年的收入贡献为10亿美元，比2021财年的7亿多美元水平增长42.8%，比2020财年的3亿多美元水平增长233.3%。值得注意的是，当该公司最初在2015年收购这款精神健康产品时，它的年预期收入仅为60万美元，当时的EV/ revenue估计为7.5倍。根据这些数据，BetterHelp在2015财年至2022财年期间的营收复合年增长率为152.77%，这表明它可能配得上当时的溢价估值。尽管如此，由于宏观经济的恶化和股市对远程医疗公司的情绪正常化，对该领域的估值进行减持自然是谨慎的。其他类似提供心理健康服务的公司，如LifeStance health(NASDAQ:LFST)和Talkspace (NASDAQ:TALK)，估值也有所放缓。因此，根据同行的2年平均EV/营收估值2.68倍，我们可能会得出BetterHelp 26.8亿美元的中等企业价值。这与LFST 21.5亿美元的估值相差不远，2019财年至2022财年的收入CAGR为56.86%，LTM收入为8.2018亿美元。这就是为什么我们认为Teladoc的心理健康部门BetterHelp的价值可能是Teladoc现有企业价值54.7亿美元和NTM EV/ revenue 2.07倍的很大一部分。特别是由于竞争对手CVS Health Corporation (NYSE:CVS)将以原始EV/营收为4.03倍，企业总价值为51.3亿美元(在交易宣布后分别上涨至5.48倍和52.2亿美元之前)收购Signify Health (NYSE:SGFY)。相比之下，这一倍数确实很重要，因为与80亿美元的交易价值相比，溢价高达55.94%，公司报告收入为7.839亿美元(同比增长1.35%)，2019财年至2022财年的收入复合年增长率为23.4%，每股收益比LTM高出0.41美元(同比增长38.7%)。这些数字表明，在我们看来，Teladoc在过去几个季度受到了过度的惩罚，原因是对超级衰退的担忧和Livongo减记。此外，由于BetterHelp、InTouch和Livongo的履约义务，Teladoc在22年第三季度的递延收入增长了4.2%，同比增长了21.4%，达到9340万美元。值得注意的是，该公司预计2023年将确认这些递延收入中的2380万美元(比2002年第二季度的1310万美元增长81.6%，比2002年第一季度的500万美元增长376%)，这表明迄今为止对其远程医疗服务的需求强劲。因此，难怪Teladoc能够实现其2022财年高达24.1亿美元的预期收入，而不是普遍预期的24亿美元。值得注意的是，该公司还预计2022财年的EBITDA将高达2.5亿美元，这意味着EBITDA利润率为10.4%，每股收益为- 1.52美元(扣除Livongo减记后)。虽然管理层没有按部门披露其收益，但BetterHelp可能确实做出了重大贡献。在人们对衰退的担忧达到顶峰之际，没有坏消息肯定就是好消息。此外，Teladoc还宣布了一个新的综合应用程序，用于初级保健、心理健康和慢性疾病管理，将在未来几个月内公开推出。值得注意的是，到2023年1月，一些现有客户已经可以使用测试版。这解释了管理层计划在2023年投入高达4亿美元的研发工作，这意味着同比增长21.6%。我们对这一努力感到鼓舞，因为除了D2C BetterHelp之外，所有医疗保健服务都可以在一个单一的个性化平台下提供，这很方便。随着消费者上网变得更快、更容易，未来TDOC的营收和营收增长都有上升的可能。
Teladoc从12月的底部温和回升了21.44%。这意味着，与市场分析师31美元的目标价相比，折扣有所缩小。与此同时，虽然Teladoc管理层已经实施了一项重组计划，以提高其未来的盈利能力，但我们能看到多少好处还有待观察。最近的文件披露，其非临床医生员工人数至少减少了6%，在22年第四季度的税前减值费用为200万美元，同时也减少了240万美元的办公空间费用。在2023财年，该公司还预计将产生与上述相关的高达1700万美元的减值费用，到2023财年第一季度，其基于股票的薪酬将减少高达600万美元。然而，从更大的计划来看，这些努力可能只是沧海一粟，因为Teladoc报告过去12个月的总运营费用为18.2亿美元(同比增长12.3%)，收入为23.2亿美元(同比增长14.2%)[LTM]。值得注意的是，与此同时，2.2871亿美元(同比下降24.4%)归因于SBC费用，导致在其他调整后，净利润盈利能力为- 2.3亿美元(同比上升53.6%)。另一方面，Teladoc比LTM产生了1.974亿美元(同比增长4.4%)的正自由现金流[FCF]。加上最近一个季度89963万美元的现金/等价物，投资者可能不需要担心其即时流动性，因为其15.4亿美元的长期债务将在2025年6月和2027年6月到期。因此，到目前为止，管理层表现乐观也就不足为奇了，Teladoc首席执行官Jason Gorevic表示:
有了这些改变，我相信我们的业务正走在可持续和平衡的道路上。缩减团队规模的决定使我们公司的盈利能力得到了改善。当我们的许多竞争对手都在质疑他们是否有能力保持门户畅通的时候，这些举措使我们的财务基础更加稳固。(寻找α)
也许这就是为什么市场分析师谨慎地预测未来几年的年复合增长率为15.3%，直到Teladoc管理层在2023年2月即将到来的FQ4'22财报电话会议上发布前瞻指导。目前，该公司预计2023财年的收入为27.1亿美元(同比增长12.4%)，EBITDA为2.9亿美元(同比增长16%)，到2026财年，预计盈利能力仍将保持在0.17美元的常态化每股收益。因此，具有较高风险承受能力和长期投资轨迹的投资者可能会考虑在20美元的低位买入，因为这些水平可能提供更好的安全边际。当然，投资组合的规模也必须适当，因为不确定12月的支撑水平是否会在未来几个月保持下去。目前，我们倾向于将Teladoc股票评级为持有，因为未来可能会有更有吸引力的进入点，投机性地低于20美元，美联储可能只从2024年开始转向。耐心可能会在短期内得到回报。
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